A second financial reform is needed (KOR)

Lee Jeong-dong 

The author is a professor of the Technology Management, Economics and Policy Program at Seoul National University’s College of Engineering. 

What is finance? Most people think of it as an intermediary that accepts deposits and moves money from one place to another. Yet as digital technology increasingly performs that intermediary function more efficiently, finance has a more fundamental responsibility that cannot be replaced: sharing risks that industry cannot bear alone and bringing the future into the present. New products and services come into being only after enduring years of uncertainty and repeated trial and error. The capital that sustains that long period of accumulation is known as patient capital.

Korea's industrial rise was, in many ways, a history of patient capital. The country's transformation from a largely agricultural economy into a global leader in semiconductors and automobiles was made possible by capital willing to shoulder risks over long periods. At the time, patient capital came mainly from three sources: direct government support, long-term lending by banks and retained earnings within large corporations. Together, the government, banks and businesses formed a three-way partnership that shared risks and nurtured industries that had not previously existed.

That partnership, however, unraveled rapidly after the 1997 Asian financial crisis. No single event caused the change. Rather, between the late 1990s and the early 2000s, financial-sector restructuring, government-funded bailouts, the introduction of capital adequacy regulations, market-based lending standards and the rollback of state-directed finance all took place within a short period. Let us call this series of changes Korea's first financial reform. Its direction was clear: Finance shifted from bearing risk to managing risk.

That transformation was necessary. It broke the cycle of financial distress and established market discipline, leaving Korea with a far more stable financial system. But it also came at a cost. Banks that had once shared industrial risks gradually distanced themselves from the real economy. In 1975, 76.6 percent of private-sector credit flowed to businesses. By 2020, that figure had fallen to 53.4 percent.

Even retained corporate earnings, once the final source of patient capital, are losing that role. The real problem is that even the cash companies have accumulated is no longer flowing into long-term, high-risk investment. Instead, it is increasingly parked in safe assets and short-term financial instruments.

The problem is not a shortage of money. Household financial assets have reached record highs and corporations are sitting on hundreds of trillions of won in cash. What Korea lacks is patient capital willing to bear the risks of the future. The government, banks and corporations have all become more reluctant to take risks. The wellspring of patient capital has begun to dry up.

The deeper problem is that patient capital is needed now more than ever. Before the first financial reform, Korea was still catching up with more advanced economies. There were established benchmarks to follow, allowing latecomers to narrow the gap. Today, however, imitation is no longer enough. Survival depends on designing original concepts rather than copying existing ones. The risks of innovation have grown while the time needed to accumulate knowledge has become longer, yet the time horizon of finance has become shorter. That is the deepest contradiction facing Korean industry today.

For someone crossing a desert without a map, what matters most is not a so much a map as a reliable compass and a spring that never runs dry. Patient capital is that spring.

Korea now needs a second financial reform. If the first reform was designed to prevent another financial crisis, the second must help the country overcome the era of low growth. If the first was about reducing financial risk, the second should transform finance into a system capable of bearing the risks of innovation. That transformation should proceed in three directions.

First, the government should become an anchor investor. Korea should establish a publicly-backed institution, similar to British Patient Capital, dedicated to long-term investment in deep tech and high-growth companies.

Second, long-term capital should be redirected toward innovation. Pension and public funds, despite being Korea's largest sources of long-term capital, rarely invest in deep tech because of regulatory and evaluation constraints. Korea should ease those restrictions and enable long-term venture investment under appropriate safeguards.

Third, patient capital requires viable exit channels. Korea's deep tech ecosystem relies too heavily on initial public offerings while its M&A market remains underdeveloped. Expanding the M&A sector and improving secondary markets would encourage long-term investment by allowing capital to circulate more efficiently.

Banks should be evaluated not only on profitability and financial soundness but also on their contribution to fostering new industries. The financial system should reward institutions that support long-term innovation rather than simply avoid risk.

Korea does not lack technology or entrepreneurs. What it lacks is a financial system that can sustain innovation over time. While the first financial reform built finance for a market economy, the second must build finance for an innovation economy. That is the challenge this era presents, and the answer Korea must provide.

제2의 금융개혁이 필요하다

이정동 서울대 공대 교수

금융이란 무엇인가. 흔히 돈을 맡아 옮겨 주는 중개기능을 떠올린다. 그러나 디지털 기술이 그 중개를 빠르게 대신하는 지금, 금융이 끝까지 책임져야 할 본원적 역할은 따로 있다. 산업이 홀로 감당하기 어려운 위험을 나누어 지고, 미래의 시간을 현재로 끌어오는 일이다. 없던 제품과 서비스는 긴 불확실성과 무수한 시행착오를 견뎌야 태어나는데, 그 축적의 시간을 견뎌 주는 돈을 ‘인내자본(patient capital)’이라 부른다.

한국 산업의 성장사는 곧 인내자본의 역사였다. 전형적인 농업국가가 반도체와 자동차의 강국으로 도약하는 길에는 늘 오래 위험을 져 주는 자본이 있었다. 그 시절 인내자본의 주요 원천은 세 가지였다. 정부의 직접 지원, 주거래 은행의 장기 대출, 그리고 대기업의 내부유보다. 국가와 은행·기업이라는 삼각편대가 위험을 나누어 지며, 존재하지 않던 산업을 황무지에서 길러냈다.

그러나 이 삼각편대는 외환위기를 지나며 빠르게 해체되었다. 단일한 사건이 있었던 것은 아니다. 1990년대 말에서 2000년대 초, 금융부문의 구조조정과 공적자금 투입, 자기자본 규제 도입, 시장원리에 따른 여신심사, 관치금융 축소가 짧은 기간에 동시다발로 진행되었다. 이 일련의 변화를 제1차 금융개혁이라 부르자. 위험을 감당하는 금융에서, 위험을 관리하는 금융으로의 전환이라는 방향은 분명했다.

이 변화는 필요했다. 금융부실의 고리를 끊고 시장의 규율을 세운 결과 한국 금융은 안정된 체계가 되었다. 그러나 대가도 컸다. 위험을 함께 지던 은행은 산업의 현장에서 멀어졌다. 1975년 민간신용의 76.6%가 기업으로 흘렀으나 2020년에는 53.4%로 낮아졌다. 은행의 총이익 중 이자이익 비중이 2021년 이후 80~90%대에 이르는 등 이자 중심 수익구조가 심화되었다. 마지막 보루인 기업 내부유보마저 인내자본의 역할을 잃어 간다. 흔히 배당을 탓하지만 한국 기업의 주주환원은 주요국 가운데 여전히 낮은 편이다. 진짜 문제는 쌓아 둔 돈조차 장기 모험투자로 향하지 않고 안전자산과 단기운용에 치우쳐 있다는데 있다.

돈이 부족한 것이 아니다. 가계 금융자산은 사상 최대이고 기업은 수백조원의 현금을 쌓아 두고 있다. 부족한 것은 미래의 위험을 감당할 인내자본이다. 국가도 은행도 기업도 위험을 꺼리는 쪽으로 돌아섰다. 인내자본의 샘이 말랐다. 더 큰 문제는 지금이 인내자본이 가장 절실한 시대라는 점이다. 제1차 금융개혁 이전, 즉 외환위기 이전은 추격의 시대였다. 벤치마크가 있어 늦게 출발해도 따라갈 길이 보였다. 그러나 이제는 모방이 아니라 스스로 답을 설계해야 살아남는 독창적 개념설계의 시대다. 혁신의 위험은 커졌고 축적의 시간은 길어졌는데, 금융의 시간은 오히려 짧아졌다. 이것이 오늘 한국 산업의 가장 깊은 모순이다. 지도 없는 사막을 건너는 이에게 정작 필요한 것은 잘 그려진 지도가 아니라 나침반과 마르지 않는 샘이다. 인내자본이 바로 그 샘이다.

지금 제2의 금융개혁이 필요하다. 제1차 개혁이 외환위기를 막기 위한 것이었다면, 제2차 개혁은 저성장이라는 시대의 위기를 넘기 위한 것이다. 1차가 금융의 위험을 줄이는 일이었다면, 2차는 혁신의 위험을 감당하는 금융으로 탈바꿈하는 일이어야 한다. 그 방향은 네 가지다.

첫째, 국가가 앵커 투자자가 되어야 한다. 혁신의 위험을 민간의 단기 판단에만 맡기면 인내자본은 늘 모자란다. 영국의 브리티시 페이션트 캐피탈처럼, 국가적 지원 하에 딥테크와 스케일업 기업에 오래도록 장기투자할 수 있도록 인내자본에 특화된 기관을 세워야 한다.

둘째, 장기자본의 물길을 혁신으로 돌려야 한다. 한국에서 가장 긴 돈은 연금과 기금이지만, 규제와 평가체계 때문에 혁신기업이나 딥테크와 같은 장기 모험 투자로 흘러가는 비중은 크지 않다. 가장 긴 돈을 가장 짧은 잣대로 굴리는 미스매치가 심각하다. 퇴직연금의 혁신투자 빗장을 풀고, 안전장치 아래 연금과 기금이 장기 모험자본에 참여하도록 제도의 물길을 바꾸어야 한다.

셋째, 인내자본이 나갈 길을 열어야 한다. 잘 빠져나갈 수 있어야 자본이 들어온다. 현재 한국의 딥테크 생태계에는 가장 강력한 출구인 인수·합병(M&A)이 활성화되어 있지 않고, 상장(IPO) 쏠림과 떠넘기기식 세컨더리(secondary) 거래만 무성하다. M&A 시장을 키우고, 세컨더리를 떠넘기기에서 바통 터치로 바꾸어야 한다. 회수시장이 두터워야 단기자금도 손을 바꾸어가며 인내자금으로서 역할을 할 수 있다.

대한민국은 기술이 부족한 나라가 아니다. 창업가가 부족한 나라도 아니다. 부족한 것은 혁신의 시간을 책임지는 금융이다. 제1차 금융개혁이 시장경제의 금융을 세웠다면, 이제 제2차 금융개혁은 혁신경제의 금융을 세워야 한다. 그것이 이 시대가 금융에 던지는 물음이며, 우리가 내놓아야 할 답이다.